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Anticapitalistes
  
dilluns 17 d’octubre de 2016 | Manuel
Crisis financiera en el horizonte

Rolando Astarita

A mediados de 2015 Grecia era el mayor candidato a convertirse en el catalizador de una nueva gran crisis financiera de alcances mundiales. Le seguían en chances Italia, Portugal y España. Desde fines del año pasado se sumó a la lista China y el crecimiento de su “banca en las sombras”. Pero este año asomó otro potencial y gigantesco disparador: grandes bancos europeos y japoneses, con el Deutsche Bank en primer lugar.

El detonante de los problemas recientes del Deutsche fue el reclamo del Departamento de Justicia de EEUU de que pague 14.000 millones de dólares en multas. El castigo es por su comportamiento fraudulento en la venta de títulos respaldados por hipotecas entre 2005 y 2007. Recordemos que ya tuvo que pagar 2.500 millones por manipulaciones de la tasa Libor (la tasa interbancaria de Londres); además, enfrenta acusaciones por lavado de dinero en Rusia (investigadas por el banco central ruso, y fiscales de Europa y EEUU).

Sin embargo, lo peor para el gigante alemán no son las investigaciones de la Justicia, sino sus balances. En 2015 tuvo pérdidas por 6.800 millones de euros, casi el doble de los 3.900 millones que perdió en la crisis de 2008. En el segundo trimestre de 2016 su ingreso neto cayó a 18 millones de euros, desde 796 millones en 2015. Para hacer frente al peligro de descapitalización, en 2010 y 2014 recaudó unos 20.000 millones de euros vendiendo acciones y emitiendo bonos contingentes, o CoCo. Pero con sus balances negativos, su razón capital / activos se acerca peligrosamente a los niveles mínimos permitidos para funcionar; además, suspendió el pago de dividendos por dos años, y se propone despedir unos 9000 trabajadores. En lo que va de 2016 –hasta fines de septiembre– sus acciones hayan caído un 45%.

Dado que el Deutsche es un banco global, con activos por dos billones de dólares, su quiebra tendría repercusiones similares, o incluso mayores que la quiebra de Lehman.

Pero también el Commerzbank, el segundo mayor banco comercial alemán, está en una situación complicada. Sus problemas se deben, principalmente, a la caída de la actividad económica en Alemania, donde tiene la mayor parte de su cartera de préstamos. Este año el Commerzbank anunció el despido de 10.000 trabajadores, y una reestructuración. Otros gigantes europeos, como el Credit Suisse, UBS, Barclay y Royal Bank of Scotland también está enfrentando dificultades. Y los bancos de Italia, Portugal y España tienen en sus carteras muchísimos préstamos incobrables (véase más abajo).

Todo esto se da en el marco de una economía mundial que crece débilmente –y Europa y Japón continúan estancados–; la inversión no aumenta –las empresas tienen mucho dinero líquido que no va a la acumulación del capital–; y crecen las tensiones proteccionistas. Los mercados bursátiles, en especial Wall Street, se han mantenido altos, pero más como reflejo de las bajas tasas de interés, que como producto de las ganancias de las empresas. De hecho, los niveles de endeudamiento de las empresas en los países desarrollados han aumentado. Significativamente, la razón entre la deuda corporativa no financiera y el PBI en EEUU se elevó a niveles que no se veían desde la recesión de 2008-2009.

Agreguemos que China enfrenta crecientes riesgos de una crisis bancaria y financiera de magnitud. Los precios de las propiedades en los últimos cinco años han subido por fuera de toda proporción, – la propiedad en Shangai aumentó un promedio del 94, en Shenzen el 205%, según Bloomberg – alimentados por las bajas tasas de interés y la especulación, y existe el riesgo de una fuerte caída, que puede afectar al conjunto de la economía. Las empresas chinas, además, tienen altísimos niveles de endeudamiento (sobre la economía de China, aquí, aquí, aquí).

La situación de los bancos

Como dijimos en el apartado anterior, los bancos están siendo afectados por el débil crecimiento de la economía mundial, y en particular por el estancamiento de Europa y Japón. La razón es sencilla de entender: sus ingresos provienen de las comisiones que cobran por operar con dinero y activos financieros; y de la diferencia entre las tasas que pagan por los depósitos y las tasas que cobran por sus préstamos. La debilidad económica afecta ambas fuentes. En relación a las comisiones, con la caída de la actividad económica se redujeron los ingresos derivados del “market making” (operaciones de los bancos en los mercados financieros consistente en comerciar activos con pequeños spreads entre compras y ventas); y también los asociados a la comercialización de derivados. Según el FMI, en Europa y EEUU estos ingresos pueden haberse reducido a un tercio del nivel previo de la crisis.

En lo que respecta a los préstamos, el problema es el bajón en ventas y ganancias de las empresas. Es que si un banco otorga un crédito a, supongamos, a una petrolera, y bajan los precios y la demanda del petróleo, la petrolera puede verse en dificultades para pagar los intereses, o devolver el principal. De la misma manera, si un banco adquiere un título respaldado por un préstamo hipotecario, y la hipoteca no se paga, el título se desvaloriza y el banco debe provisionar parte de sus ingresos para cubrir la caída del activo.

Pues bien, según un estudio realizado por la Autoridad Bancaria Europea, los bancos europeos tienen malos créditos por un total de un billón de euros, el equivalente al PBI de España. Los créditos “non performing” (que están en default o cercanos al default), llegan al 6% de todos sus préstamos y adelantos, y al 10% cuando se excluyen los préstamos a otras instituciones financieras. En EEUU es el 3%. Aunque las ratios de capital han mejorado, alcanzando en junio de 2015 el 12,8%, muy por encima de las exigencias regulatorias, las malas deudas obligan a aumentar las provisiones por posibles quebrantos. Un caso particularmente grave son los bancos italianos, cuyos préstamos non performing alcanzan los 360.000 millones de euros; representan el 18% de la deuda total del país (en 2008 era 6%). Se considera que es el nivel más alto del mundo en préstamos non performing.

También los bancos de Portugal están en dificultades. Si bien tienen un buen nivel de liquidez, sus activos son de baja calidad, los préstamos crecen lentamente y muchos deben aumentar su capital: la Caixa Geral de Depositos necesita una inyección de 5.000 millones de euros y BCP, el mayor banco privado, de 2.500 millones de euros. Los préstamos non performing de los bancos portugueses totalizan unos 33.700 millones de euros, el 12% del total de la deuda del país.

En cuanto a España, este año el Banco Popular, el sexto del país, anunció que necesitaba recaudar de forma urgente 2.500 millones de euros, pero según JP Morgan, necesitaría más del doble para poder cumplir con las reglas de Basilea. Los préstamos non performing de la banca española son por 129.000 millones de euros, el 10% del total de la deuda del país.

Pero además, las ganancias de los bancos están siendo erosionadas por las tasas de interés cercanas a cero o negativas dispuestas por los bancos centrales. Recordemos que el Banco de Japón, el Banco Central Europeo, y los bancos centrales de Suiza y Suecia establecieron tasas menores de cero. Según el BIS, en los días posteriores al voto del Brexit, el monto de bonos gubernamentales que se comercializaban a tasas negativas superaba los 10 billones de dólares. Las tasas negativas perjudican a los bancos porque están obligados a mantener una reserva en los bancos centrales, por la que no reciben intereses. Pero además, impactan en los márgenes netos de interés, incidiendo entonces en los beneficios.

Como resultado, las ganancias de los bancos se redujeron. Siempre según el FMI, la relación ganancia / capital accionario para los grandes bancos europeos bajó, entre 2006-7 y 2012-15 11,4 puntos porcentuales. Para los grandes bancos de EEUU la caída fue de 3 puntos. Los mayores niveles de capital accionario solo explican el 15% de esa caída para los bancos europeos. Naturalmente también, bajó el valor bursátil de los bancos. Según el informe financiero del FMI de octubre, en lo que va del año la capitalización de mercado de los bancos de los países desarrollados cayó casi 430.000 millones de dólares.

Apartado para no economistas: posición de liquidez y ratio capital

En este apartado introducimos los conceptos de capital del banco de posición líquida de banco, que son centrales para comprender cómo y por qué puede desatarse una crisis bancaria de proporciones.

Una forma sencilla de entender estas cuestiones es a partir de considerar el balance de un banco. El balance de un banco se divide en el activo, por un lado; y el pasivo más el capital del banco, por el otro. El activo nos dice en qué usa el banco los fondos que recoge, y el pasivo nos muestra las fuentes de esos fondos. De forma muy simplificada podemos decir que los activos se componen de los préstamos que los bancos hacen a las empresas y hogares, más otros activos (por ejemplo, títulos del gobierno), más el encaje monetario (depósitos en el banco central). El pasivo se integra mayormente de los depósitos de hogares y empresas (depósitos a la vista, caja de ahorro, depósitos a plazo), más los préstamos que toma el banco (por ejemplo, colocando papeles comerciales en el mercado monetario; o tomando préstamos de otros bancos).

El capital del banco entonces es igual a la diferencia entre el activo y el pasivo. Su principal componente es lo que se conoce como TIER1, que incluye principalmente acciones comunes y ganancias no distribuidas, y es la primera parte del capital que absorbe las pérdidas. Las acciones comunes son perpetuas –o sea, el banco no está obligado a devolver el capital– y los pagos de dividendos son discrecionales; o sea, están condicionados a la situación en que se encuentre el banco.

Las características del negocio del banco explican por qué son importantes la liquidez y el capital. Por un lado, el banco debe cuidarse del riesgo de iliquidez, esto es, de no tener suficiente cash para hacer frente al retiro de depósitos, o al retiro de los inversores de corto plazo (en caso de que haya estado financiándose en el mercado monetario). Es que los préstamos que, a partir de los depósitos, ha otorgado el banco son, por lo general, ilíquidos; o solo pueden convertirse en cash al costo de grandes pérdidas. Como apuntaba Marx: “Todos los depósitos, con excepción del fondo de reserva, no son otra cosa que créditos concedidos al banquero, pero que jamás existen como depósitos” (El Capital, t. 3, p. 606). Por eso, cuando un banco enfrenta una corrida (los depositantes se precipitan a retirar los depósitos) puede terminar incurriendo en default. Este tipo de quiebras bancarias eran típicas en el siglo XIX, y también ocurrieron en los primeros años de los 1930, durante la Gran Depresión.

Por eso ya en el siglo XIX Bagehot (el editor de The Economist) decía que un banco central debía asumir el rol de prestamista de último recurso para que una corrida no se transformara en pánico. Para esto ese banco debía anunciar con anticipación que estaba dispuesto a prestar cualquier monto que necesitare el banco con problemas de liquidez, provisto que fuera solvente. Por eso los préstamos debían darse contra buenos colaterales. Aunque esto era difícil que ocurriera, porque un banco que enfrenta una corrida tiene, por lo general, malos activos.

Otra vía por la que los Estados intervienen es el seguro de los depósitos. Por ejemplo, en EEUU, después de los derrumbes de más de 9000 bancos a causa de las corridas, se estableció un seguro para los depósitos mayores de cierta cantidad. Y durante la crisis el gobierno hizo extensivo ese seguro a todos los depósitos. Por esta razón actualmente la forma típica de crisis bancaria no es por corridas a sacar los depósitos.

La segunda variable fundamental es el capital. Es que el capital absorbe las pérdidas por los préstamos que no se pueden recuperar. Por ejemplo, si en el activo figura un préstamo de $100 que el banco debe enviar a pérdida, el capital del banco disminuye en $100. Es de notar, sin embargo, que el registro contable puede no reflejar la verdadera situación del banco. Por ejemplo, un banco puede estar registrando un título que figura en su activo a su valor nominal, y no a su precio de mercado, disimulando con ello su pérdida real. De la misma manera, un banco puede contabilizar su capital según la valuación del mercado (esto es, el precio bursátil), que puede estar muy por encima de su valor libro (o real). Estas situaciones son frecuentes, y muchas veces terminan en abruptas desvalorizaciones. En cualquier caso, si el banco no tiene capital suficiente para absorber esta pérdida, su pasivo se hace más grande que su activo y el banco es insolvente, como sucedió con Lehman (ver aquí).

Por este motivo es muy importante la ratio entre el capital del banco y los activos. Para calcular esta ratio se discrimina según el riesgo de los diferentes activos. Por ejemplo, un título del Tesoro de EEUU no tiene riesgo; un préstamo interbancario tiene riesgo, pero menos que un préstamos hipotecario. Así, a cada clase de activo se le puede asignar una ponderación de riesgo; en consecuencia, los activos del banco están ponderados por el riesgo (RAW, según sus siglas en inglés). Por eso la ratio capital / activos puede subir ya sea porque el banco amplíe su capital, o aumente las ganancias retenidas; o porque disminuye los activos de riesgo. Puede entenderse además por qué la caída de las ganancias afecta la posibilidad de que los bancos refuercen los amortiguadores que les permitan hacer frente a una eventual subcapitalización (por ejemplo, a resultas de una crisis, de créditos irrecuperables, etcétera).

Dado que el capital TIER1 es el primero que absorbe las pérdidas, la ratio capital TIER1 es el índice más importante del grado de apalancamiento que tiene el banco. Cuando la relación es baja (alto apalancamiento) quiere decir que el banco tiene poco capital para absorber pérdidas. Según las regulaciones conocidas como Basilea III, la ratio capital de TIER1 debe ser por lo menos el 4,5%. A esto se le suma otro 1,5%, que se conoce como TIER1 adicional (AT1), compuesto principalmente por instrumentos financieros emitidos por los bancos. Entre ellos, los bonos contingentes convertibles, o CoCo, como se los conoce comúnmente, que se han convertido en un nuevo instrumento de especulación.

15/10/2016

rolandoastarita

Los CoCo y especulación financiera

La emisión de los bonos contingentes convertibles, CoCo, ha venido creciendo a alta tasa en los últimos tres años, ya que son utilizados por bancos con subcapitalización para cumplir con las reglamentaciones de Basilea. Su stock en 2016 ronda los 100.000 millones de dólares. Bancos de la zona del euro, británicos, suecos y chinos han emitido CoCo; las emisiones del Deutsche alcanzan los 1750 millones de euros.

Los CoCo son bonos perpetuos, esto es, no tienen fecha de vencimiento. Su particularidad consiste en que tienen incorporada una cláusula según la cual automáticamente absorben pérdidas antes de que el banco llegue a la insolvencia. La absorción de pérdida puede ocurrir o bien porque se convierten en acciones comunes, a una tasa de conversión predefinida; o porque pierden su valor. El mecanismo de absorción se activa cuando el ratio capital /activos del banco que emitió los CoCo cae por debajo de un nivel previamente determinado.

Generalmente ese ratio se establece en términos de la CET1 (o sea, las acciones comunes) y los activos ponderados por el riesgo (RAW). Por ejemplo, un banco puede emitir CoCo con una cláusula que establece que si CET1 / RAW cae debajo del 5%, los CoCo automáticamente se convierten en capital. Así, el inversor recibe acciones comunes, que estarían devaluadas, cuando el banco necesita convertir deuda en capital. Al mismo tiempo que se realiza la conversión, se suspenden los pagos de dividendos. De esta manera el banco se asegura la rápida inyección de capital en situaciones en que sería muy difícil conseguirlo; y reduce el apalancamiento. En otros contratos se establece que el valor del bono se anule; en otros casos, puede ser anulado temporalmente, pero restablecido si el ratio capital sube de nuevo.

Por esta razón los CoCo son instrumentos híbridos, ya que combinan características de los bonos de deuda comunes, con características de las acciones. Los pagos anuales de sus cupones son contingentes con relación a la capacidad del banco de mantener su capital por encima de cierto umbral.

Dado el riesgo implicado en este tipo de activo, la pregunta es por qué puede haber inversores que quieran adquirirlos. La razón son los altos rendimientos que ofrecen, en momentos en que las tasas de interés están muy bajas. En 2015 los rendimientos en CoCo fueron, en promedio, del 8%, unos 4,5 puntos porcentuales por encima del promedio de la deuda de gobiernos Debido a la alta demanda de estos bonos, en 2014, a poco que habían comenzado a emitirse, llegaron a comercializarse a 104 centavos en el euro.

Sin embargo, estas ganancias desaparecieron con la caída de los precios de los bonos en las primeras semanas de 2016, cuando creció el temor de que muchos bancos –entre ellos el Deutsche, BNP Paribas y UniCredit– se estaban acercando al umbral del ratio capital. De ahí la venta precipitada de CoCo, y la caída de sus precios. A fines de septiembre los bonos del Deutsche cotizaban a 73 centavos de euro, llevando su rendimiento al 13%. Los bonos del Santander, Barclay, Lloyds Banking y Royal Bank of Scotland también cayeron. De conjunto, en febrero los precios de los bonos bajaron 15% y los rendimientos promedio llegaron a estar 6,3 puntos porcentuales por encima del promedio de las deudas de los gobiernos de países desarrollados (el riesgo país de Argentina hoy es 4,5 puntos porcentuales). Aunque recientemente los CoCo se recuperaron, sigue latente el peligro de nuevas desvalorizaciones. La perspectiva de que estos bonos entren en default agrega incertidumbre al sector financiero y puede tener efectos contagio rápidamente en otros mercados.

Tensión contradictoria

Por lo explicado hasta aquí puede verse que las regulaciones no pueden eliminar las violentas desvalorizaciones de capital que periódicamente ocurren en el sistema capitalista, afectando tanto a las empresas productivas, como al capital financiero y al capital comercial, incluidos los bancos. Contra lo que se piensa muchas veces desde el sentido común, los bancos no están por fuera de las contradicciones que afectan al conjunto del capital.

Más precisamente, las relaciones entre ganancias y capital, ganancias y activos, y capital y activos, están sometidas a las mismas leyes que rigen los procesos de valorización y desvalorización de todo capital. Por eso, al margen de las reglamentaciones, cuando los bancos tuvieron altas ganancias en los años 1990, el ratio capital / activos tendió a aumentar: desde un promedio de 6% a fines de 1980, al 8% en los 1990. Incluso si se evaluaba el capital del banco según el valor de mercado (esto es, según la cotización de las acciones bancarias), a mediados de los 1990 el ratio llegaba al 15%. Era un reflejo de las elevadas ganancias, los jugosos dividendos y la valorización de las tenencias accionarias.

Sin embargo, cuando la estalló la crisis financiera, esas valorizaciones se derrumbaron, y gigantescas masas de capital se evaporaron de la noche a la mañana. Es que no hay forma de que el capital del banco pueda hacer frente a montañas de activos incobrables cuando se desata la crisis, como lo demostraron las quiebras de Bearn Stearns y Lehman, o los muchos otros bancos que fueron salvados por el gobierno de EEUU.

Un punto central que no debería pasarse por alto es que buena parte de los títulos que tienen los bancos en sus balances solo representan “exigencias y títulos acumulados sobre la producción futura” (Marx), y su valor dinerario no representa capital alguno (si se trata de títulos públicos), o está regulado de forma independiente por “el valor del capital real que representan” (véase sobre capital ficticio aquí). Esto significa que si no se genera la plusvalía, los valores de esos títulos terminan derrumbándose, y tanto el capital bancario, como el capital dinerario que financia el apalancamiento del banco, se desvalorizan y, en última instancia, colapsan. No hay forma de que el capital bancario, o el capital financiero, puedan dominar estos procesos, que son objetivos.

Pero además, el valor de mercado del capital accionario del banco es en parte especulativo, y un período de bajas tasas de interés, como el actual, puede impulsar alzas de los precios de los activos, o del capital accionario del banco, no sustentadas por ganancias reales. Incluso las reservas líquidas están constituidas en parte por papeles, títulos cuyos valores de mercado oscilan con las variaciones de la tasa de interés. Por lo tanto, las subas en la razón capital / activos no necesariamente reflejan la buena salud de los bancos. Más precisamente, si el alza está sostenida en la especulación, es solo el preludio de la inevitable desvalorización posterior.

Lo anterior también permite entender el dilema encerrado en las regulaciones del ratio capital Por un lado, si se eleva el ratio, las pérdidas en los activos dispararán más rápidamente la crisis. Es que cuando se acerca al umbral mínimo, los accionistas, conscientes de que el banco necesitará emitir acciones, venden porque temen que se les licúe su capital. Con lo cual precipitan el derrumbe del capital del banco. Por otra parte, si se baja la ratio de capital, habrá más préstamos, y por lo tanto posibilidad de valorización del capital. Pero con ello también aumenta la posibilidad del crecimiento ficticio de la cartera de activos y de los instrumentos financieros –como los CoCo– utilizados para el sostenimiento apalancado del capital bancario. Todo lo cual, en última instancia, aumenta la probabilidad de que el banco no pueda responder a un default de los préstamos que ha concedido.

Por eso, en momentos en que hay débil crecimiento de la economía, y muchos bancos tienen enormes sumas de préstamos de mala calidad, el aprovisionamiento de ganancias para reforzar el capital evidencia una tensión que es inherentemente contradictoria: cuando aumenta el peligro de desvalorización, el aprovisionamiento significa atesoramiento, esto es, dinero que no se valoriza porque se lo destina a cubrir eventuales desvalorizaciones del capital. Son fondos que forman parte del atesoramiento general, junto a los encajes líquidos de los bancos. Refiriéndose a estos últimos, Marx anotaba que “expresan en promedio la magnitud del dinero existente como tesoro” (El Capital, p. 604, t. 3, Siglo XXI). Las reservas aprovisionadas para incrementar el TIER1 son parte del mismo fenómeno. Por eso su incremento es otra forma en que se manifiesta el giro hacia el atesoramiento en períodos de crecientes dificultades económicas.

En esencia, aquí anida una contradicción inherente al capital bancario: por un lado, el valor en proceso es la única forma de obtener ganancias e intereses; por otra parte, existe la necesidad de mantener liquidez como reserva frente a pérdidas, lo cual restringe la posibilidad de valorizar el capital.


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